核心观点

事件：中芯国际于2020年8月6日公布2Q20业绩，2Q20营收9．38亿（美元，下同），创历史新高，QoQ＋3．8％，YoY＋18．7％，符合前期指引（QoQ ＋3％～5％）；毛利率26．5％，连续5个季度环比提高；归母净利润1．38亿，QoQ＋115％，YoY＋644％；本期大幅上调全年资本开支预算至67亿，增加部分将用于产能扩充。

业绩超预期，净利润创公司成立以来单季历史新高。2Q20归母净利润1．38亿，QoQ＋115％，YoY＋644％，盈利水平大幅提高主要由于1）投资组合公允价值变动，使得本期投资收益2，947万美元，一季度投资亏损187万美元，2Q19投资亏损19万美元；2）公允价值计量金融资产股权证券投资收益增加，本期其他收益净额为2，779万美元，一季度其他收益净额为255万美元，2Q19其他收益净额为409万美元。3）毛利率环比提升至26．5％，同时经营费用率环比下滑。

单季度资本开支再创新高，上市融资后大幅上调CapEx。2Q20经营现金流1．48亿，资本开支13．42亿，单季度资本开支再创新高，考虑到公司2020全年资本开支预算上调至67亿美金，而1／2季度分别为7．77／13．43亿美金，下半年3／4季度资本开支合计预估为45．8亿美金，下半年单季度CapEx有望在2Q已创新高的基础上，更上一层。公司2015年收到大基金31亿美金投资后，资本开支中枢显著提高，本次科创板融资近70亿美金，先进制程迭代有望再提速，更高的CapEx为公司持续追赶世界一流打下坚实基础。

成熟制程：扩产进程中稼动率达98．6％，ASP持续提高，体现2Q需求旺盛。2Q20天津8寸厂扩产10k产能，深圳8寸厂减产9k产能（功率产能调整），公司总产能从1Q20的476k每月提高到480k每月。2QASP环比提升至594美金，在扩产情况下仍能维持稼动率满载且ASP提高，体现了2Q需求旺盛。分品类来看，电源管理、射频、低功耗、可穿戴以及特殊存储器自去年4Q以来需求强劲，2Q相关收入QoQ＋7％，YoY＋25％，带动了消费电子类收入的增长。为迎合强劲的需求，公司全年计划扩产30k 8寸产能及20k 12寸产能。

先进制程：进展平稳，N＋1已进入客户验证阶段，特定客户影响可控。14nm按计划持续扩产，2Q20中芯南方扩产2k 12寸产能，扩产后合计6k，年底预计达到15k。N＋1进展顺利，目前已在客户验证产品阶段，有超过20个NTO，和超过5款量产产品，公司认为特定客户对公司先进制程影响可控。从本次上市募资用途来看，未来公司CapEx大部分将用于先进制程的产能建设及研发，研发大力投入将为先进制程加速迭代打下基础。

全年测算：收入有望达37亿，经营利润有望同比大增。下半年特定客户影响从9月开始体现，由于1）终端市场需求强劲；2）国产替代趋势持续，影响有限，4Q收入预估环比下滑5％以内。根据我们测算，全年预估收入增长19％至37亿美金，全年经营利润有望达1．99亿美金，同比增322％，主要受惠于下半年政府项目资金提高。

投资建议：

半导体行业已处于上行周期，中芯国际2020年将重启增长，同时先进制程研发进展顺利。我们预计公司2020－2022年实现收入37．09／44．47／53．15亿美元，每股净资产为1．84／1．88／1．92美元，对应当前市值的PB为2．09、2．04、2．00倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：扩产后折旧提高或使毛利率承压；技术研发不及预期；行业竞争加剧；中美贸易摩擦加剧。

正文如下

1． 2Q20概况：14／28nm驱动收入增长，利润同比大增收入、毛利率均符合预期，14／28nm驱动2Q收入环比增加。2Q20营收为9．38亿（美元，下同），创历史记录，QoQ＋3．8％，YoY＋18．7％，符合前期指引（QoQ ＋3％～5％），环比增长主要是由于ASP上升以及晶圆出货量增加；毛利润2．49亿，YoY＋6．4％，主要受益于出货量增加以及产品组合优化；毛利率为26．5％，QoQ＋0．7ppt，YoY＋7．4ppt，符合前期指引（26％～28％）。

a）． 收入按终端应用划分，2Q通讯占比46．9％，消费电子占比36．9％（QoQ＋8％YoY41％），电脑占比5．9％，汽车及工用电子占比4．9％，其他业务占比6％；

b）． 收入按业务划分，晶圆代工收入占比90．9％，封装业务收入占比9．1％；

c）． 收入按地域划分，美国贡献收入占比26．1％，中国大陆及台湾地区66．1％（QoQ＋11％），欧亚12．3％；

d）． 收入按制程划分，14／28nm占比9．1％，金额环比增加13 mn USD，公司2Q总收入增长34mnUSD，14／28nm贡献2Q公司收入增长近40％；40／45nm占比15．4％，55／65nm占比30％，90nm占比2．8％，0．11／0．13um占比5．4％，0．15／0．18um占比33％，0．25／0．35um占比4．3％。

盈利水平环比大幅提升，净利润创公司成立以来单季历史新高。2Q20归母净利润1．38亿，QoQ＋115％，YoY＋644％，净利润创公司成立以来单季度新高；归母净利率14．7％。盈利水平大幅提高主要由于1）投资组合公允价值变动，使得本期录得投资收益2，947万美元，一季度投资亏损187万美元，2Q19投资亏损19万美元；2）公允价值计量金融资产股权证券投资收益增加，本期其他收益净额为2，779万美元，一季度其他收益净额为255万美元，2Q19其他收益净额为409万美元。3）毛利率环比提升至26．5％，同时经营费用率环比下滑。

经营开支稳中有降，政府项目资金环比减少。2Q20管理费用5，940万，QoQ－20％，主要是由于中芯南方6月开始量产；研发费用率本期16．8％，上一季度为18．4％，销售费用率本期0．5％，环比持平， 2Q20政府补助为4，050万，1Q20为5，920万，QoQ－31．6％。

在手现金约130亿美金，扩产及研发活动弹药充足。截至2Q20，现金及现金等价物与金融资产合计为64亿，QoQ＋21％，YoY＋72％，考虑到公司2020年7月于科创板上市募集的463亿人民币（超额配售选择权行使前金额，约合66．4亿美元），公司在手现金等价物与金融资产约130亿美金，在手现金充沛，未来扩产及研发活动弹药充足；截至2Q20总债务权益比31％，净债务权益比－17％。

2Q单季度资本开支再创新高，上市融资后大幅上调CapEx。2Q20 经营现金流1．48亿，资本开支13．42亿，单季度资本开支再创新高，考虑到公司2020全年资本开支预算上调至67亿美金，而1／2季度分别为7．77／13．43亿美金，下半年3／4季度资本开支合计预估为45．8亿美金，下半年单季度CapEx有望在2Q已创新高的基础上，更上一层。公司2015年收到大基金31亿美金投资后，资本开支中枢显著提高，本次科创板融资近70亿美金，先进制程迭代有望再提速，更高的CapEx为公司持续追赶世界一流打下坚实基础。

成熟制程：扩产进程中稼动率达98．6％，ASP持续提高，体现2Q需求旺盛。2Q20天津8寸厂扩产10k产能，深圳8寸厂减产9k产能（功率产能调整），公司总产能从1Q20的476k每月提高到480k每月。2QASP环比提升至594美金，在扩产情况下仍能维持稼动率满载且ASP提高，体现了2Q需求旺盛。分品类来看，电源管理、射频、低功耗、可穿戴以及特殊存储器自去年4Q以来需求强劲，2Q相关收入QoQ＋7％，YoY＋25％，带动了消费电子类收入的增长。为迎合强劲的需求，公司全年计划扩产30k 8寸产能及20k 12寸产能。