事件:1月22日,大基金连续公告,减持兆易创新、晶方科技、安集科技2%,这是大基金自19年末开启一轮减持后的又一轮新的减持潮。 减持的背后是大基金回归投资生态位,调整自身定位,对整个中国半导体生态的长期成长,有积极正面影响。

我们将一级半导体投资机构分为三类:

1、市场化运营的财务投资者:他们没有特殊资源背书,靠着对半导体行业的深刻理解和对企业家领导力的洞察,在产业下行周期或者行业盘整期无人关注时,做产业的左侧投资,他们往往是雪中送炭的产业早期陪跑者,最典型机构是华登国际,最典型的投资领域是轻资产运营的芯片设计fabless。

2、产业资源背书的战略投资者:这是一级投资的“富二代”,背靠着巨大的终端出货量带来的实质性产业资源影响力,战略入股上游获取稳定供应链,或者入股下游绑定销售出海口,双方各取所需,协同发展。最典型的机构是华为哈勃、小米投资,他们各自对上游芯片设计、设备都进行了重点布局。

3、国家背书的产业投资者:适合投入以上两类投资机构不会投入的领域,目前国内投入严重不足的领域就是制造、代工、存储。以京东方为例,虽然会有巨大的社会正外部效应,但是早期会消耗巨大的资本,长期无法盈利。最典型的就是国家集成电路产业基金投入的存储芯片(NAND、DRAM)、代工厂。

虽然大基金今年开启新一轮减持,但是近年来大基金二期开启了新一轮投资动作可以看到,分别投资了深科技的佩顿存储封测、长鑫存储的DRAM、紫光展锐、中芯国际的北京合资线项目和中芯南方项目。

所以大基金并未整体退出半导体领域,而是做了结构性的调整,角色的转变是大基金频繁减持的原因之一,不与前两类机构争夺非“国家战略级”项目,而是聚焦自身定位,聚焦卡脖子上游项目,多雪中送炭、少一点锦上添花。

如果不及时做调整,会造成两个严重后果:

1、叶技术等非底层技术的应用创新,已经有扎堆过度投资的迹象,其实这些领域中国与世界先进的差距本已很小,拉高估值后畸形发展,挤出了本应重点投入的底层根技术(制造、存储、设备、材料)的资金,尽管fablees的商业模式再好,也需要看似不是“好生意”的芯片代工来支撑。

2、干技术等不是“好生意”的产业等亟需重点投入,以存储芯片为例,韩国三星举国之力,经历30年的逆向投资,几千亿美金砸出来世界第一。这些短期无利润但长期极其重要的芯片制造行业,如果无法获得充足的资金支持,整个半导体生态将无法协调发展。

我们站在整个半导体投资生态的角度,总结出三点结论:

一、集成电路大基金减持只是例行进行投入和退出滚动操作,虽然短期影响情绪,但不影响行业基本面,我们看到2019年末大基金在第一轮解禁后,大部分公司股价都陆续创出历史新高。

二、大基金加速市场化运营,收回早期项目,集中火力多啃硬骨头,顺应中国的半导体发展的主要矛盾,从下游,转移到上游急缺资金卡脖子的制造和代工、设备等领域。

三、此次大基金收回早期投资资金,但同时重点投入资金需要更大的制造、存储等板块。可以预见这些资金的相当部分又将去购买到国产设备和材料,并且为现在急缺产能的fabless提供一个稳定的供货环境,进而形成一个良性循环的产业生态。

结论:大基金减持不影响半导体行业的基本面,反倒会对整个半导体产业的优化发展产生非常正面的影响。

基于此,我们建议关注半导体的三个层次:

1、芯片下游:韦尔、卓胜微、晶晨、圣邦、汇顶、兆易、澜起、紫光展锐、恒玄、芯原股份、思瑞浦2:芯片中游:中芯、华润微、华虹、闻泰、长电、深科技、晶方、华天、通富、士兰微、扬杰、捷捷3、芯片上游:北方华创、华峰、屹唐、万业、盛美、精测、中环、立昂、安集、江丰、沪硅、雅克、神工。

风险提示:中美贸易摩擦加剧引发新一轮封锁;半导体下游需求不及预期;产品研发和工艺推进不及预期。