台积电（下）：价格打折，信仰没折
二
成本项
毛利率＆费用率情况
1）毛利率：强势持续
就像上篇《市场暴跌之后，再谈骨灰级代工王台积电》中提到的，“和同行长期20－30％的毛利率水平相比，台积电在过去十年间都保持50％左右的毛利率水平，远远高于整体代工行业”。长期50％的毛利率水平，是台积电自身行业话语权的体现，也是公司“吸金”业绩的主要来源。
台积电毛利率在经历2018年和2019年的连续下滑后，2020年凭5nm的量产和晶圆涨价的行业面因素把毛利率实现明显提升。然而同时也注意到在晶圆涨价的行业面因素不可持续，尤其当涨价动力不足时，将对8寸片的盈利能力会有较大的影响。
虽然涨价不可持续以及近年来增加的资本开支也给成本端带来压力，但是3nm的量产也有望在价格上有所带动。海豚君预测台积电凭借新制程的量产，未来毛利率仍有望维持在50％以上。
来源：公司财报、长桥海豚投研
2）费用率情况：维持平稳
台积电的费用率，一直以来控制平稳。在所有的费用中最大的一项是研发费用，一直以来保持在8－9％的水平，体现台积电对科技研究的重视。销售费用率一直保持在1％以下，主要是公司主要围绕一些大客户进行生产经营，整体销售成本较低。结合台积电过往的费用率情况，海豚君对台积电的各项费用率预期继续保持平稳的状态。
来源：公司财报、长桥海豚投研
三
业绩测算及估值情况
1）利润及PE估值：
综合收入项和成本项的测算情况，海豚君预测台积电净利润有望从2021年至2026年接近实现翻倍，并有望突破400亿美元。
来源：公司财报、长桥海豚投研
从PE估值的角度来看，台积电目前的市值对应2022／2023年业绩的PE已经回落至20倍以下，处于5年内估值中枢下方。在经历了今年开年以来16．45％的跌幅后，台积电已经回落至相对合理估值区间内。
结合历史均值的22．59倍PE水平，测算2022年业绩对应的股价为121．77美元／股，较当前股价（100．52美元）溢价21％。
来源：长桥APP、长桥海豚投研
2）DCF估值：
海豚君按照3％的永续增长和8．62％的折现率，DCF估值123美元／股，较当前股价（100．52美元）溢价23％。在收水预期被市场消化后，台积电股价已经从年初的145美元高点有了明显的回落，估值也来到了5年内的估值中枢一下。强势稳定的高毛利率水平以及合理控制的费用率水平，回到相对合理估值区间的台积电，可以重拾信仰。
＜本篇完＞
本文为长桥海豚投研原创文章。
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原文标题 : 台积电（下）：价格打折，信仰没折
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