获宁德创始人曾毓群青睐，这家“超级独角兽”冲IPO胜算几何？

2024-07-10 13:32

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好风凭借力，送我上青云。

手工劳动/兽妹手工编辑 /角叔出品/独角兽观察

一家“超级独角兽”，近日站在了镁光灯之下。这家公司名叫英诺赛科（苏州）科技股份有限公司（下称“英诺赛科”），是一个美籍华人、女科学家创办的。

6月12日，英诺赛科向港交所递交了招股书。一时间，“超级独角兽”冲刺IPO的话题，引人遐想。此前，其在最后一轮融资中估值高达235亿元。

踏上第三代半导体发展的风口，英诺赛科可谓是政策和资本的“双宠儿”。

然而在经历了5轮共计60亿元融资后，正在冲刺IPO的英诺赛科，也面临诸多待解难题，比如近三年累计亏损67亿元、盈利能力待定，自称拥有8英寸硅基氮化镓晶圆的先发优势，却遭遇海外竞争对手专利诉讼的“围剿”。

英诺赛科会成功登陆港交所吗？

01冲刺IPO

伴随着公司冲刺IPO，站在这只超级独角兽背后的人，也引发外界强烈关注。公司的创始人名叫骆微微，她的创业生涯充满传奇色彩。

骆微微是美籍华人、女科学家，她从新西兰梅西大学应用数学专业毕业后，在NASA（美国宇航局）工作了15年，先后担任高级项目经理、首席科学家等职务。2015年，骆微微选择回国创业，当时她的身边人极力劝阻她，认为创业九死一生，让她不要选择这条路。然而，骆微微最终放弃了国外二十多年的生活和事业，回国开启创业，回国后，骆微微先后创办两家新材料领域的科技公司，短短两年后，2017年，她创办的第三家公司——英诺赛科诞生。英诺赛科踏准了氮化镓产业的节奏。

公司创立初期，第三代半导体发展处于早期阶段。但公司成立一年前，2016年被称之为“第三代半导体发展元年”，那之后整个行业进入发展的快车道。更早一点，2013年，第三代半导体产业，首次被中国科技部863计划纳入国家战略发展产业。好风凭借力，送我上青云。在政策红利之下，英诺赛科也得到诸多资本的加持。成立至今，英诺赛科已走过7个春秋。期间其实现了5轮融资，总融资额达到60多亿元。其中，B轮、C轮、D轮、E轮，融资规模依次为15亿元、14.18亿元、26.09亿元、6.5亿元。值得关注的是，公司在D轮时达到了融资的高峰。今年4月发起的E轮融资规模，则出现断崖式下降。这些年，砸钱进场的资本当中，不乏苏州、深圳、珠海等地方产业基金。另外，还有知名企业大佬入场。宁德时代创始人曾毓群，也曾于C轮融资中，以个人投资者的名义投资2亿元，持股比例为1.78%。后该部分股权，转交其妻子洪华灿持有。

由于一路走来持续有外部资金涌入，英诺赛科的商业化进展迅猛。成立之初，公司就剑走偏锋，弃用当时主流的6英寸或4英寸工艺，选择以8英寸工艺去制作芯片。相比于6英寸，8英寸工艺可以让晶圆晶粒产出数增加80%，同时单一器件成本降低30%。英诺赛科选择第一个“吃螃蟹”。2018年时，公司氮化镓功率芯片出货量仅为百万颗。五年后，2023年底，累计出货量已超过5亿颗，晶圆良率超过95%。弗若斯特沙利文资料显示，按收入计算，2023年，英诺赛科收入在同类公司中排名第一，市场份额约33.7%。据招股书显示，第二至第五名的份额分别为19.8%、10.6%、10.5%、7.2%。不仅如此，公司如今已建成全球最大的氮化镓功率半导体生产基地，每月产能约10000片晶圆，成为全球首家量产8英寸硅基氮化镓晶圆的公司。

按上述公司的市场份额以及产能规模来看，未上市的英诺赛科，已成为细分行业的“隐形冠军”。伴随公司规模的迅速扩张，公司估值也不断水涨船高。2018年4月其估值仅为2亿元，到今年冲刺IPO前最后一轮融资，估值已经高达235亿元，妥妥的“超级独角兽”一枚。目前，创始人骆薇薇，还是英诺赛科董事长及执行董事，其直接持股比例为5.9%，间接持股比例为23.1%，并通过协议，持有公司联合创始人持有的5.47%股权，合计控制公司34.48%股权。若成功上市，骆薇薇的个人身价也将水涨船高。然而，诸多光环加身之下，公司招股书的公开，揭开了英诺赛科经营当中的面纱。

02揭开面纱

英诺赛科冲刺IPO背后，从各项数据来看，“隐形冠军”的光芒，已经掩盖不住经营方面的诸多问题。

单看公司的营收与利润两个指标，就发现公司冲刺IPO前的三年间，都是“赔本赚吆喝”，连年亏损，并且亏损额度惊人。招股书显示，2021年、2022年和2023年，英诺赛科的营业收入分别为0.68亿元、1.36亿元和5.93亿元，净亏损分别为33.998亿元、22.01亿和11.03亿元，经调整净亏损分别为10.81亿元、12.77亿元和10.16亿元。根据数据，三年来，英诺赛科营收在几何级增长，尤其是2023年，比2021年增长了769%，净亏损的额度也在减少。然而，三年间营收共计为7.97亿元，净亏损累计高达67亿元，经调整后净亏损累计也高达33.74亿元。虽然每年都在大幅减亏，但亏损基数太大，三年间的营收总和，仅为净亏损总和的一个零头。

持续的巨额亏损从何而来？招股书认为主要有三个因素，包括生产设备大幅折旧、大额研发开支、销售及营销开支的不断增加。生产设备大幅折旧位于首位，这并不稀奇。在半导体行业，新厂的设备折旧成本非常高昂，理想状态下，良品率越高，这部分成本就会越低。招股书显示，2021年、2022年及2023年，英诺赛科的产能利用率分别为72.3%、69.8%及71.8%。像英诺赛科这样的高科技公司，研发投入是企业创新诉求与实力的一个关键指标。招股书显示，2021年、2022年及2023年，英诺赛科研发开支分别为6.62亿元、5.81亿元及3.49亿元，分别占同年总运营开支的76.1%、68.4%及50.8%。

值得关注的是，三年来，英诺赛科的研发支出并非不断攀升，而是连年下降的趋势。招股书给出的解释是，自2022年第二季度起，英诺赛科从研发阶段进展至大规模生产阶段。招股书提及，营销开支也是公司持续亏损的因素之一。根据招股书，2021年、2022年、2023年，销售及营销开支分别为2840万元、6930万元和9010万元。显然，三年来，营销开支处于连年攀升的趋势，但并非亏损的主因。收支严重倒挂之下，第一大客户的轮流坐庄，也侧面发出其营收未来存在较大风险的预警。虽然英诺赛科号称面对全球市场，但中国市场仍是其基本盘。

三年来，其在中国市场的销售额，分别为6800万元、1.3亿元及5.3亿元，分别占同年收益总额的99.7%、95.5%及90.2%。值得关注的是，招股书显示，2021年、2022年、2023年，第一大客户分别为客户A、客户F、客户G，收入在同期总收入中占比，依次为32.7%、10.2%及32.1%。另外，来自前五大客户的收入，占比分别为63.5%、39.7%、56.3%。第一大客户更迭频繁、收入占比偏高，且前五大客户的收入占比同样偏高。未来一旦头部大客户有经营风险，很容易传导至英诺赛科，造成其应对市场风险的压力较大。虽然公司业绩并不理想，但终归第三代半导体的未来前景广阔，这对投资者的吸引力比较大。上市在即，投资者更关心的问题是，作为8英寸硅基氮化镓晶圆领域的“隐形冠军”，英诺赛科的护城河到底有多深？

03深陷专利诉讼

英诺赛科自去年起，就陷入了专利诉讼的漩涡。

招股书中提及，英诺赛科拥有173项发明专利及40项实用新型专利，且公司的成功及竞争优势，部分取决于其开发及保护核心技术及知识产权的能力。

然而，4月，英飞凌在官网称，英飞凌正在就英诺赛科侵犯其拥有的一项与氮化镓技术有关的美国专利，寻求永久禁令。诉讼在美国加利福尼亚州北区地方法院提起。

根据媒体报道，英飞凌也向德国慕尼黑地方法院提起了相应诉讼。6月12日，该法院已颁布了初步禁令，要求英诺赛科不得在纽伦堡举办的PCIMEurope2024上展示其被诉产品。

无独有偶，去年，EPC（全称为“Effcient Power Conversion”）向加州地区法院以及美国国际贸易委员会提起诉讼。称英诺赛科侵犯了其四项专利，涵盖了EPC专有的增强型氮化镓功率半导体器件的设计，和大批量制造工艺的核心方面。

4月27日，英诺赛科官网称，就英诺赛科主张EPC四件专利无效事宜，目前美国专利商标局均已做出立案决定。

招股书显示，于往绩记录期间，公司面临两名竞争对手，针对公司若干产品，潜在知识产权侵权提出的三项诉讼。

招股书披露，目前，这三项诉讼事项仍处于相对较早阶段，若判决不利，公司可能会被禁止生产或销售侵权产品或责令支付金钱赔偿。

招股书还透露，此次融资用于扩大8英寸氮化镓晶圆产能，从截至2023年12月31日的每月10000片晶圆，扩大至未来五年每月70000片晶圆；偿还银行贷款；研发及扩大产品组合；扩大氮化镓产品的全球分销网络；营运资金及其他一般公司用途。

赚钱能力仍然是公司的终极目标。目前，英诺赛科正在通过海外市场扩张，以及产品销售多元化等，来增强赚钱能力。

三年来，海外市场收入占比不断攀升，从0.3%、4.5%到2023年的9.8%。但显然出海的路，并非一蹴而就。加之海外竞争对手接连对其实施专利诉讼的“围剿”，接下来，这条路就更难走了。